五分钟线图注：1989年12月份S＆P期货——盘中的压力与支撑。①如果今天开高，则昨天的收盘价为支撑；如果今天开低，则昨天的收盘价为压力。②“整数价位”被视为支撑或压力，就这个例子来说，它们是支撑。③价格测试前一天的收盘价。④“整数价位”形成压力。⑤价格测试“整数”价位与前一天的支撑水平。⑥价格测试④的压力。⑦经济领先指标出现利多消息，开盘价向上“跳空”。⑧接近开盘价的最初高价形成压力。⑨价格测试压力，并以大量向上突破而创当天新高。在上升趋势中，高于目前价位的先前高点为压力，低于目前价位的先前低点则为支撑。在下降趋势中，低于目前价位的先前低点为压力，而高于目前价位的先前高点则为支撑。在上升趋势中，如果突破先前的高点而价格继续攀升，波浪观察者将是买家，而任何显著的连续向下跳动（tick,“跳动”是指价格的最低变动单位。股票为1/8，期权为1/16，等等）则代表可能的卖出信号。如果突破先前的高点之后，价格未能继续向上挺升，他们将卖出，任何显著的向上走势则代表可能的买进信号。另一方面，向下的趋势则适用类似而反向的推理。波浪观察者永远试图掌握“大众”在想什么、“大众”准备做什么，他们以价格走势的性质作为判断的方法。由于场内交易员大多属于波浪观察者，因此投机者与投资者应该了解他们对短期价格趋势可能造成的影响。在短期内，某只个股或商品的价格，可能仅因为他们之间的互动行为而上涨或下跌数点。例如，假定某证券交易所的场内交易员发现，XYZ股票的卖压很轻，而股价下跌也没有引发明显的追杀卖盘。如果这种情况持续一阵子，则他们可能认为XYZ股票几乎没有什么卖压。在这种判断下，他们可能会趁着回档的时机开始承接——在短线低档开始买进——然后试盘。假定XYZ股票的买卖报价为40（1/4）-40（8/8）而3/8的价位仅挂着500股的卖单。在1/2、5/8或更高的价位上，卖单的情况究竟如何，仅能猜测，但他们认为买盘的力道相当强，一些精明的交易员开始买进股票测盘，以观察买卖单的变化。最重要者，当价格开始变动时，他们将观察外来的委托单是否变化，若是如此，这些买卖单的关系如何。如果卖单不断涌现，交易员只好放弃而抛出股票，再找另外的机会。然而，假定市场中出现买单，并在1/2与5/8等价位上成交，接着又有一些经纪人跟进。如果这种情况持续下去，这只股票很快就形成一种短线的多头气势。这时，场内交易员根本不知道XYZ公司的盈余展望是否有任何变化。当初的卖压不重，很可能就是因为这方面的缘故。总之，不论该公司的展望如何，如果股票出现相当的涨幅，便形成一个小型的飙涨行情。对于场内的多头交易员来说，他们关心的仅是价格上涨而已。另一方面，场外的大笔卖单随时可能让涨势中断。由于这种小型飙涨走势纯粹是投机行情，因此在上档接手的买盘将遭到最严重的损失。小型的崩跌走势也适用类似而反向的推理，这种走势经常发生在小型飙涨走势结束后不久。电脑程式交易可以发动、加速与扩大整个程序。如果投机者或投资者了解这类波浪观察者的行为与影响，则可将此知识运用于许多方面。首先，场外观察者在报价荧屏中发现这类活动时，可以根据盘中价格的循环，设定中期或长期的买卖价位，以提高获利。其次，根据价格走势与基本面之间以及它与大盘之间的关系，可以在中期与长期的持续力道上判断价格走势的“合理性”(legitimacy)。最后，波浪观察者活动的性质，代表市场共识的一个关键指标。最后一点对投机者来说可能最为重要。犹如地质学家通过监视火山活动可以预测地震一样，投机者可以通过监视盘中与每天的市场活动，来衡量未来行情的发展。具体来说，成交量、涨跌家数比率、重大经济或市场新闻引起的短期反应以及价格变动率等因素，都可以评估市场参与者的主要心理驱动力量。以1989年10月13日的情况来说，仅仅因为“联合航空”并购案发生融通失败的消息，使市场陷入恐慌性的卖压中。这显示出市场当时的心理结构非常脆弱。市场显然极度怀疑多头走势的持续力道，只要有一些空头或次级修正的征兆，跌势便一发而不可收拾。

03

人为操纵者 在华尔街，人为操纵是一个龌龊的字眼。它具有不公平与不诚实的意义，这种行为经常被联想成赌场中的作弊。事实上，情况截然不同。根据《兰登书屋词典》（1969年大学版）的解释，人为操纵是“以高明的技巧处理或影响”。《韦氏字典》（1972年大学版）又提出另一种解释：“以不公平或狡猾的手段，有技巧地控制或处理”。然而，试图以自身的买卖行为造成价格的变动，并因此而获利，这并没有什么明显的“狡猾”或“不公平”——换言之，除非证券交易委员会（Securities and Exchange Commission,SEC）的想法不同。若是如此，便有狡猾的问题，你可能因此而被判刑入狱。然而，个人会被判刑，但法人机构则不然。大型的法人机构可以通过庞大金额的买卖，操纵市场的短期价格。它们的目标是通过相关市场的背离价格获利，它们自身的行为经常会诱导或造成背离价格。它们的成功，是利用波浪观察者的心理。以一个规模为20亿美元的退休基金为例，假定它希望卖出价值2亿美元的股票。它知道，如此庞大的卖出将导致股票指数下跌，所以它可以根据该判断获利。在市况比较平静的时候，通常是下午2:00左右，它开始卖空S＆P的指数期货，建立200万美元的空头头寸。这相当于股票现货头寸的两倍，大约需要卖空1000～1500份合约——就S$P期货市场的规模来说，这笔交易很容易被消化。然后，下午3:10左右，它开始以每五分钟1000万美元的速度分批卖出股票，在临收盘前，再卖出一笔大单。由于这一笔笔的卖压，场内会出现相当明显的空头气势，价格开始下滑。相对地，期货价格也会按比例下跌。在现货与期货市场中，波浪观察者都会推波助澜，使价格形成一种小型的崩跌走势。在股价的下跌过程中，该退休基金在现货的处理上虽然发生亏损，但空头头寸（两倍的数量）回补的获利远足以弥补现货的损失。记住，期货交易的保证金只不过是5%，而股票的融资为5%，所以，通过杠杆原理，期货市场的获利潜能是股票的10倍。

04

第二天早晨，市场的整个浪潮又反转过来，买气开始蓄积，并造成一个小型的飙涨走势。由于预先已经知道整个发展的——几乎是必然的——结果，该退休基金可以掌握理想的买卖时机，在两个市场的上涨与下跌走势中，同时为自己与客户创造可观的获利，再加上佣金的收入与免费的公共关系。最后，市场几乎没有任何变化，不过，却有大笔的资金转手了。法人机构采用各种电脑交易程式，有些非常复杂，它们虽然不完全是为了操纵市场，但总是不当的赚钱手段。就公正的原则来说，电脑程序交易蕴涵的“不公平性”并不是来自于市场本身，而是来自于政府对市场的任意规范。如果个人的操纵行为应该被惩罚，而法人机构的操纵行为却被忍受，其中显然有不公平之处。犹如威廉·欧奈尔所说：主管当局允许它们（法人机构）直接与纽约证券交易所的电脑连线，在瞬间之内便可以下达大量的交易指令。你和我则需要通过经纪人，要求他们把交易指令转至纽约，执行一项指令需要几分钟的时间。就我个人来说，完全自由化的市场是最理想的状况，但主管当局至少可以明确界定何谓“人为操纵”，从而使每个人都了解“合法”交易的范围。 自从20世纪80年代中期以来，电脑程式交易已经完全改变盘中价格走势的性质，并为市场带来前所未有的不确定性。目前，在任何时刻，一位程式交易经理人的判断便可以发动买进或卖出的电脑程式，并在纯粹技术的基础上（换言之，相关股票的盈余展望没有任何基本变化）造成5～30点以上的短线走势（见下图）。五分钟走势图注：1990年12月份的S＆P 500期货与S＆P 500现货指数的五分钟走势图。电脑交易程式对于盘中走势的影响：在电脑交易程式发明以前，任何如此大幅度的持续性走势中必然会夹杂着反弹。电脑程式可以使期货与市场指数出现巨幅的波动，经常会使交易者误判市场的趋势。我过去经常从事S＆P500期货的当日冲销交易。在电脑交易程式发明以前，你绝对不会见到长达1.5时的跌势，中间没有夹杂任何反弹。你也很少看见目前经常出现的尖锐Ⅴ形（或颠倒的Ⅴ形）走势。由于机构法人的交易量非常庞大，一般大众因恐惧而退出市场。目前从事S＆P的当日冲销交易时，你会感觉好像有人拿枪指着你。任何时候程式经理人都可以扣发扳机，于是市场在毫无预兆的情况下，突然出现不利于你的走势，而你根本没有迅速认赔的机会，尤其在交易头寸很大时。市场一旦出现电脑程式交易的短线波动，如果你站在错误的一方，可能会造成致命的结果。当然，如果你站在正确的一方，获利也相当可观。问题是：这类走势由一个人发动，除了少数人之外，没有人知道整个交易计划，所以目前短线交易非常困难，而且经常演变为掷色子的赌博。然而，通过分析S＆P500现货与S＆P500期货的走势图，精明的投机者或投资者可以辨识电脑程式交易的模式，并以此设定最理想的买卖价位。以此方式掌握进出场的时机，这对投资组合的业绩来说有相当大的帮助。相反，在电脑程式交易的威胁下，以“市价”大笔买卖股票或期货，是相当愚蠢的行为。就中期与长期的角度来说，电脑程式交易基本上无法操纵价格，但可以改变价格趋势的性质，加速中期价格走势的发展。就上升趋势而言，它们可以引发大量的投机性买盘。就下降趋势而言，可以对主要跌势造成可怕的影响，就如同1987年10月崩盘的情况。在1987年10月初，市场对基本面已经产生了怀疑。市盈率为21倍，这是历史上最高的市盈率之一。账面价值对股价的平均比率在名义上高于1929年的水平，若经过通货膨胀的调整，更高得离谱。这些因素再加上各经济部门的负债情况，使市场已经濒临一个主要的修正走势——如果不是空头市场的话。就当时的情况来说，问题已经不是“是否”而是“何时”。10月19日以前，法人机构的数十亿美元资金留在股市内，纯粹只是为了追求短期避险、套利与操纵策略的利润。显而易见，当时如果美联储大幅紧缩信用或美元汇率大幅下跌，这些“热钱”就会抽离股市，加重市场跌势。当时，《巴伦周刊》曾经访问我，并将访问内容刊登于1987年9月21日的一期中：股票市场的跌势形成气候时，电脑程式交易会夸大整个情况的严重性，并造成史无前例的急跌走势……这种夸大的跌势，通常被称为集体倒货，所以主要多头走势的顶部附近充满不确定性与风险。在这种情况下，如果持续以全部资金投入股市，显然就完全忽视了风险/回报的合理原则。当情势即将变化时，首先变化的人往往获利最丰硕。

05

纯粹派信徒在正式的理论基础上，某些技术分析者相信：价格就是一切，所有关于市场的已知或未来的可知资料都已经包含在市场价格与走势中。这便是纯粹的技术学派信徒，其中较著称者为艾略特（R.N.Elliot）与克朗多蒂夫，某些不全然了解爱德华兹与迈吉理论的信徒们也是如此，还有某些异端的“道氏理论家”。在不同的形式与程度上，纯粹的技术学派信徒主张，价格走势中存在一种形而上学的必然性（metaphysical inevitability），它们是由命运、上帝、演化或某种宇宙的力量决定的，经济分析与预测仅是要寻找正确的相关性或循环时间结构，阐明这些价格走势的性质。试图以严格的循环理论或纯粹的数学方法预测未来，完全忽略市场活动中的主观性质。另外，这种态度也忽略了政府干预与联邦储备政策对长期趋势所造成的明确影响，有关这方面的问题，我们将在第9章与第10章中讨论。在某种程度上，这类理论系统确实可以成功地运用于行情预测与分析，这主要是因为它们已经脱离一致性理论需要的严格基础。或许它们的理论结构暂时符合市场的行为性质，因为市场参与者具有某些一致性的行为，在这种情况下，只是短期的技术性观察。或许它们的理论结构非常普遍或界定过于松散，而使用者有相当程度的解释与推论空间。就第一种情况来说，以技术分析模型拟定投机或投资决策，并预测未来走势的幅度大小与时间长短，其业绩将缺乏一致性——市况会急速地变化。就第二种情况来说，理论结构实际上将妨碍健全的推论与分析。总之，市况将改变，市场参与者的态度也将改变，这类技术模型终究也会无效。我必须再度强调，此处所谈论的并不是指所有的技术分析方法与运用，我仅指其中某些学派，他们主张：未来一切都已经预先确定，并因此而能以严格的数学模型来预测未来。

06

小结技术分析可以提供重要的信息，但需要以合理的态度来看待它：技术分析是归纳重复发生之价格模式的一种方法。这些价格模式之所以产生，主要是因为市场参与者在拟定决策时，都具备类似的心理结构。在整个历史上，市场对类似情况通常都会产生特定的反应，而技术分析的最大贡献便是提供一种方法，以衡量这种反应的趋势。在这种认识之下，技术分析可以为市场分析与经济预测提供一个新的观察角度，这是投机者与投资者经常忽略的一个领域。经过适当的了解与正确的界定，技术分析可以扩展市场知识的领域，并显示某些原本无法察觉的获利机会。

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