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400万亿市场裂缝显性化，对全球市场而言，可能是掩盖在周末海量信息之下的一个重要变量。

据纽约时报，当地时间5月22日，阿根廷未能偿付一笔5亿美元的到期债务利息，这是阿根廷独立以来在与债权人的重组谈判过程中发生的第9次主权违约。

阿根廷债务违约

据报道，在有迹象表明双方可能逐渐接近达成协议的情况下，阿根廷将达成协议的最后期限延长至6月2日。然而，债务违约可能使问题复杂化。

穆迪公司副总裁加布里埃尔·托雷斯在当地时间22日的一份声明中说：“阿根廷今天未能偿付原定于4月22日到期的5.03亿美元利息。”这些债券的偿付有30天的宽限期。托雷斯还说：“我们预计阿根廷的债务重组道路可能会变得更加艰难。”

报道介绍，阿根廷驻美国大使早些时候在一封信中写道，鉴于“有可能与债权人就其债券的新条款达成协议”，阿根廷将推迟偿付到期的款项。

古斯曼在一份声明中说，利息的偿付是更广泛的债务重组讨论的一部分，“我们希望它能在我们正寻求的更广泛的协议中得到解决”。

阿根廷央行前行长Gabriel Rubinstein将5月22日的拖欠款项描述为“选择性违约”，称如果达成新的协议，这种违约是可以补救的。“阿根廷没有支付今天到期的债务，但它没有说不会支付剩余债务。”

包括贝莱德、富达等主要资管公司在内的债权人团体在一份声明中称，阿根廷未支付利息“将导致多种债券的违约”，但该团体理解，阿根廷已表示有意在下周与债权人接触，试图找到一个全面的解决方案。这一债权人团体共持有约167亿美元的阿根廷国际债券。另一个重要的债权人委员会则表示，未能纠正违约将“阻止阿根廷进入经济复苏所需的国际资本市场，从而损害阿根廷人民的利益”。

阿根廷总统费尔南德斯对这笔未支付的款项轻描淡写，并称政府不会接受一项加重阿根廷人经济痛苦的协议。

巴西疫情全球第二

除了阿根廷之外，巴西最近也遇到了一些麻烦。近期，巴西疫情有越来越严重的趋势，其经济也受到了巨大冲击，巴西本币年内狂跌近38%。土耳其和南非的风险也比较大。

截至5月25日记者发稿前，巴西新冠肺炎确诊总数为347298，居全球第二位，仅次于美国。

里约热内卢州立大学研究显示，由于检测能力不足，巴西实际感染人数可能超过270万，仅里约州就有28.8万。

世界卫生组织卫生紧急项目负责人瑞安上周五表示，很多南美国家新冠病例数不断增加，从某种意义上说，“南美已成为新冠疫情新震中”。

穆迪预计，由于新冠肺炎疫情影响，2020年巴西经济下降5.2%，成为1900年有记录以来最大降幅。惠普和标准普尔则于近期下调了巴西主权债务信用评级展望。

跟巴西情况的还有土耳其和南非。经济学家预计，南非债务将在2020年底前达到GDP的80%，而2021年的国家财政预算拨款将需要额外的10%资金，使得政府债务占GDP的比例达到90%。根据美国银行估计，到今年年底时，巴西与南非的公共债务与GDP之比将分别触及77.2%和64.9%。IMF数据显示，十年前的比值分别是约61%和35%。

400万亿市场出现裂缝

灰犀牛事件是指太过于常见以至于人们习以为常的风险，比喻大概率且影响巨大的潜在危机。新冠疫情在全球爆发之后，全球经济陷入停滞状态，按照正常的逻辑推理，新兴市场的债务风险并不是黑天鹅而是灰犀牛。该问题此前也被IMF和世界银行多次提及。按照世界银行去年底发布数据，截至2018年，新兴市场的债务规模已经高达55万亿美元（折合人民币约400万亿元），其持续性本就存在问题。

早在去年年底世界银行就曾发布报告称，截至2018年年底，发展中国家的债务增至55万亿美元，这是自金融危机以来最快增速。新兴市场的债务总额已飙升至新兴市场国内生产总值的170%，自2010年以来增长了54个百分点。全球的发展似乎已经建立在了一个债务筑造的高塔之上。

有专业人士曾担心，如果全球利率上升，发展中国家的债务可能会很快变得不可持续。然而，从今年的形势来看，让债务不可持续的似乎还不是高利率，而是新冠疫情。

要警惕新兴市场债务危机进一步演绎，可能带来全球股市的阶段性冲击。新兴市场爆雷，不能指望中国股市成为避风港，反而应当警惕“抽水”风险。参考上世纪东南亚危机，外资回撤发达市场。

债务冲击可能只是市场一环

然而，站在今天这个时点观察市场，新兴市场的债务问题似乎还未成长为主要矛盾。不确定性才是当下这个市场最要命的问题。正如中国最高层所说的那样：必须在一个更加不稳定不确定的世界中谋求我国的发展。而前述之债务危机，其实也是这种不确定性的一种显性表现。

去年的不确性主要来自全球贸易争端，不仅仅是中美贸易，还有特朗普四处出击的逆全球化表现。今年的不确性则更加深了一层，除了近期恶化的经贸争端、科技争夺和地缘热度进一步深化，还多了一个目前还没办法控制的新冠疫情。

5月15日，美国商务部宣布了对“直接产品规则”的修订，进一步限制华为；5月22日，香港市场暴跌，并带动中国资产大幅下行；5月23日，美国商务部宣布将33家中国企业、高校和政府机构加入实体清单。

在这种背景之下，估值显然没法看，因此全球市场的主要支撑力度可能来自于流动性。那么，当下的流动性又面临着怎样的变局呢？从美国的情况来看，扩表存在边际放缓的情况。截至5月20日，美联储资产负债表规模达7.09万亿美元。5月13日至20日期间，规模扩大了1031亿美元，低于此前的2129亿美元；LIBOR-OIS利差由上周五的0.33%下降至0.31%。美股的风险溢价则来到了2010年以来的最高水平。分析人士认为，随着美国经济重启，美联储短期之内，再施展大动作的可能性并不大，他们也需要政策储备来应对未来可能存在的变数。

市场的另一个重要变量是药物和疫苗的研发进展。本周，Moderna公司的疫苗进展引发了市场的波动，牛津疫苗动力的试验的失败也引发了市场的杀跌。再往前追溯，瑞德西韦的疗效表现也在很大程度上影响过市场。从最新的情况来看，据外媒报道，医生或许已经找到如何让药物杀死新冠病病毒的方法。这是一种利用干扰素进行治疗的方法。据说，实验效果显著。

现在除了疫苗和特效药，可能没有美联储主席鲍威尔更关心的事了。他曾多次提到，经济恢复还是要靠特效药和疫苗。只有这两个东西出来，消费者的信心才会恢复，经济才有可能快速复苏。

值得注意的是，全球市场可能也忽视了中国力量。中国研究团队22日在英国医学期刊《柳叶刀》上发表报告说，他们对一种新冠病毒疫苗开展了1期临床试验，结果显示这种疫苗是安全的，且能够诱导人体快速产生免疫应答。然而令人奇怪的是，这一消息并未提振到外围市场。此外，中国周六未报告新增COVID-19病例，这是自1月以来的第一天.

经此一疫，中国率先稳定下来。理论上，在一个全球比惨的时段，中国资产应该享受一些制度溢价，从近期外资的态度来看，的确也有持续流入的势头，包括近期富时罗素将纳入因子从17.5%提升至25%。这种势头是否能够持续，或许在未来相当长一段时间影响市场的整体局势，因为北上资金是A股市场最重要的增量部分。

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